La política monetaria parece haber alcanzado sus límites. En su ambición por darle aliento a la economía, la Moderna Teoría Monetaria busca la política fiscal como una continuación de la política monetaria por otros medios. Sin embargo, el marco teórico para justificar estas aspiraciones se tambalea. Los únicos casos recientes resultan desconcertantes.
Más de diez años después de la Gran Crisis Financiera existe un consenso en que la política monetaria ha alcanzado sus límites para tratar de normalizar la situación. Por ‘normalizar’ se entiende devolver la economía a sus tasas medias de crecimiento e inflación a largo plazo o ‘relanzar’ la economía. Recientemente, una nueva escuela de economistas en EE UU ha tenido la idea de reemplazar la política monetaria por la política fiscal. Ellos la llaman la“Moderna Teoría Monetaria” (MTM). La MTM no es una política fiscal tradicional y plantea que el Gobierno gaste mientras que el banco central paga la cuenta. Para entendernos, un Keynes a tope de esteroides.
La MTM establece que el presupuesto del Gobierno no funciona como el presupuesto de una familia, ya que no puede quebrar mientras su deuda esté denominada en su propia moneda. Así, como el gobierno estadounidense emite deuda en dólares, el banco central puede imprimir cualquier cantidad de dinero que sea necesaria para comprar la deuda de EE UU. En teoría, esta avalancha de gasto público financiada por la autoridad monetaria no generaría inflación. El periodo de referencia para este supuesto es el tiempo transcurrido desde la Gran Crisis Financiera. El volumen de deuda pública de países como España y EE UU se ha disparado. Sin embargo, la inflación permanece ausente. ¿Por qué no hacer más de lo mismo y disfrutar de un crecimiento sin inflación entonces?
La MTM hasta ahora se ha limitado a un debate académico. Al mismo tiempo, la evidencia empírica es cuestionable. Aunque en los últimos diez años hemos sido testigos de un aumento del déficit público sin presiones inflacionistas, no se puede afirmar que hayamos experimentado un crecimiento real. Es más, mirando más allá de una década atrás, la evidencia empírica se vuelve aterradora. Hace cien años, el gasto del gobierno financiado por el banco central hizo estallar el sistema monetario tanto en Japón como en la República de Weimar. La hiperinflación y las reformas monetarias fueron sus consecuencias directas en la década siguiente.
No se puede negar que la economía moderna es diferente. Tomemos ejemplos más recientes como –otra vez– Japón, cuyas autoridades monetarias hoy día poseen más del 40% de la deuda pública. El otro ejemplo es Venezuela, donde tanto los agregados monetarios como los déficits fiscales se han disparado. Es llamativo –se dirá– que Japón siga paralizado por la deflación, mientras que Venezuela esté atormentada por la hiperinflación. En cuanto a la traslación de la MTM a la vida real, ni Japón ni Venezuela han disfrutado de un crecimiento real en los últimos años. Pero hay grandes diferencias; Japón es totalmente autosuficiente con respecto a la financiación de su deuda y por lo tanto es una nación acreedora. Venezuela es lo contrario, una nación deudora, con una gran parte de su deuda en manos de inversores extranjeros. Así que la evidencia empírica sugiere que, si el Gobierno gasta y el banco central paga por ello, mucho depende de si la nación en cuestión es acreedora o deudora. En una nación acreedora la deuda fiscal se dispara, mientras que en una nación deudora los inversores extranjeros terminan huyendo de sus mercados de capitales (República deWeimar ‘reloaded’).
Mirando la estructura actual, parece que EE UU juega el papel de nación deudora. Por lo tanto, si su Tesoro decidiera imprimir billetes, el dólar probablemente caerá y la inflación aumentará. En contraste, Europa se parecería más a una especie de nuevo Japón, concentrando la mayor parte de su deuda en inversores pertenecientes a la propia UE. En cualquier caso, mi consejo a los responsables políticos de hoy es el siguiente: “No intentes esto en casa”.