A finales de los 90, todos los corredores de bolsa hablaban de una misma historia: la llamada World Wide Web cambiaría por completo nuestro estilo de vida: la forma en que compramos y vendemos bienes, interactuamos con amigos, investigamos y progresamos en nuestras carreras. Sería imposible imaginar la vida sin ella.
Esa narrativa se ha hecho realidad a una escala que muchos imaginaron, pero puede que no sea así para los inversores que se dejaron llevar por la fiebre. Primero, se produjo el desplome de marzo de 2000, que finalmente desplomó la bolsa un 49 %. Peor aún, si se hubieran mantenido las 10 mayores acciones tecnológicas por capitalización bursátil desde principios de 2000, las 10 habrían quedado rezagadas respecto al S&P 500 a finales de 2015. Hoy en día, las únicas acciones que han superado al mercado en general en ese lapso de un cuarto de siglo son Microsoft y Oracle. El resto —nombres como Cisco, Intel, Qualcomm e IBM— han decepcionado profundamente a los inversores.
Es una advertencia para los inversores actuales, quienes han impulsado los precios al alza con la creencia de que la inteligencia artificial revolucionará el mundo de la misma manera que lo hizo internet. El sector de las tecnologías de la información representa más del 33% del índice S&P 500, igualando los niveles de la burbuja puntocom de finales de los 90. El diseñador de semiconductores Nvidia, por sí solo, representa el 8% del índice gracias a su capitalización bursátil de 4,3 billones de dólares, que se multiplicó por diez en tres años. Pero incluso si la IA es tan transformadora como la mayoría espera, las acciones que más se han beneficiado hasta ahora podrían no ser las ganadoras en las próximas décadas.
“Es importante distinguir entre las acciones y las empresas. Estas son excelentes empresas con excelentes productos”, afirma Rob Arnott, fundador y presidente de Research Affiliates, una firma de asesoría de inversiones con sede en Newport Beach, California. “Las burbujas estallan no porque la historia sea completamente errónea, sino porque en los márgenes la historia es errónea. El panorama de la tasa de crecimiento, el horizonte temporal del crecimiento, es excesivamente optimista, y se subestima el riesgo de que la competencia erosione la cuota de mercado”.
El S&P 500 cotiza hoy en día a unas 30 veces las ganancias, significativamente más caro que el promedio histórico típico de alrededor de 20. El Nasdaq 100 actualmente tiene un PER de 33. En el pico de la burbuja puntocom a principios de 2000, el S&P 500 tenía un múltiplo de 34, y el Nasdaq 100 tenía uno sobre 70. La mayor parte de esa prima este año ha sido impulsada por las acciones tecnológicas, que se cotizan a 41 veces las ganancias y casi 10 veces las ventas como grupo en el S&P 500. El múltiplo PER de Nvidia es de 57, y vale 29 veces sus 148.5 mil millones en ventas de 12 meses. El fabricante de chips Broadcom, que ha ganado más del 400% desde principios de 2023 para superar una capitalización de mercado de 1 billón, tiene un precio de 110 veces las ganancias.
Las valoraciones son más desconcertantes para algunas empresas más pequeñas. Las acciones de Palantir Technologies, fabricante de software para minería de datos, se han disparado un 2400 % desde principios de 2023. Su negocio ha crecido hasta alcanzar los 3400 millones de dólares en ventas en los últimos 12 meses, un 39 % más interanual, y se ha vuelto rentable, pero su valor de mercado ahora es más de 100 veces superior a esa cifra de ingresos. Advanced Micro Devices, otro fabricante de chips que se ha multiplicado por cien en la última década, cotiza a 97 veces sus beneficios.
Estas primas han seguido aumentando durante todo el verano. El S&P 500 ha subido un 30% desde el 8 de abril, convirtiendo una caída del 19% provocada por los aranceles a principios de año en un mero contratiempo, alcanzando rápidamente nuevos máximos históricos. El ETF Global X Artificial Intelligence & Technology ha subido un 43% en ese periodo. A una generación de inversores se les ha enseñado a «comprar en las caídas» ante cualquier señal de problemas, y han sido recompensados por esa confianza durante 16 años. Así que, a pesar de la ansiedad por los aranceles, la inflación y el debilitamiento del mercado laboral, el dinero sigue fluyendo.
“Al principio, se debe al miedo a perderse algo (FOMO), pero a medida que la burbuja madura, es básicamente una complacencia nerviosa la que atrae a la gente al mercado”, afirma Jim Stack, presidente y fundador de InvesTech Research. “No es que esperen grandes ganancias, pero simplemente no soportan no estar en él”.
En teoría, las burbujas bursátiles pueden resolverse gradualmente con el tiempo, con precios de mercado estancados mientras los fundamentos se recuperan, pero Stack señala que la realidad suele indicar un aterrizaje brusco. La única pregunta es cuándo ocurrirá ese aterrizaje. Travis Prentice, director de inversiones de Informed Momentum Company, que gestiona 2.400 millones de dólares en activos, mantiene posiciones en algunas acciones tecnológicas de alto crecimiento como Nvidia y Broadcom en su fondo estadounidense de gran capitalización, basándose en el impulso de sus precios. Afirma que una señal de alerta para saber cuándo detenerse sería si el mercado reacciona mal a un informe de resultados, incluso si una empresa sigue superando las expectativas de los analistas.
“Cuando una empresa empieza a perder impulso y tendencia, justo en ese punto de inflexión, conviene avanzar”, dice Prentice. “Si esperas a que los fundamentos se derrumben por completo, suele ser demasiado tarde”.
Los inversores veteranos temen haber visto esto antes. En lugar de los «Siete Magníficos» que impulsaron este mercado alcista, la burbuja puntocom contó con los Cuatro Jinetes: Cisco, Intel, Dell y Microsoft. Cisco, entonces el proveedor líder de equipos que servía de conducto para internet, se consideraba con márgenes impenetrables y una hoja de ruta segura para un crecimiento meteórico, y se convirtió brevemente en la empresa más valiosa del mundo. Presumía de una capitalización bursátil de 555.000 millones de dólares en marzo de 2000 y un múltiplo PER superior a 150. Dos años después, el 90% de ese valor se había esfumado. Hoy, a pesar de triplicar sus ventas en los últimos 25 años hasta alcanzar los 57.000 millones de dólares, todavía vale solo la mitad de lo que valía en su apogeo.
Intel también está en apuros. La espectacular caída de Dell condujo a una recuperación magistral orquestada por Michael Dell, pero eso no ayudó a sus accionistas, quienes fueron comprados cuando la privatizó en 2013 con un gran descuento respecto a su máximo. Microsoft es el único miembro de los Cuatro Jinetes que ha recompensado a los inversores que resistieron a una caída del 73% durante la década de 2000, y la recompensa tardó mucho tiempo.
“Existe la idea de que las ‘fosas comunes’ te protegen, y podrían hacerlo durante un par de años”, dice Arnott. “Pero si tienes un margen de beneficio del 50%, tus competidores harán todo lo posible por encontrar la manera de conseguir ese negocio de alto margen”.
El enfoque preferido de Arnott no descarta por completo las acciones más caras del mercado, sino que les asigna ponderaciones más racionales que ignoran su valor de mercado. Su Research Affiliates gestiona 159 000 millones de dólares en activos en estrategias desarrolladas por él mismo y es conocido por su Índice Fundamental RAFI, que ofrece una alternativa a la indexación ponderada por capitalización bursátil. En su lugar, pondera a las empresas en función de sus ventas ajustadas, flujos de caja, valor contable, dividendos y recompras de acciones.
Parece muy diferente y mucho menos concentrado que el S&P 500. Apple tenía la mayor ponderación en su Índice Fundamental de EE. UU. al 30 de junio, con un 4,1 % (aún inferior a su 5,7 % como tercer componente más importante del S&P 500), y el sector tecnológico, en conjunto, solo tiene una ponderación del 17 %. Nvidia representa menos del 1 % del índice, mientras que las empresas energéticas generadoras de flujo de caja Exxon Mobil y Chevron se encuentran entre las 10 principales acciones representadas.
La estrategia habría superado tanto al S&P 500 como al índice Russell 1000 Value, favorecidos por los inversores de valor más empedernidos entre 1998 y 2003, un período que abarcó tanto la inflación como el colapso de la burbuja de internet, y Arnott espera que vuelva a funcionar. Aunque es improbable que Nvidia se desplome tan bruscamente como Cisco, será difícil seguir superando las elevadas expectativas que el mercado ha fijado para las empresas más caras.
«No creo que corra el riesgo de perder el 90%», dice Arnott, «pero sí creo que corre el riesgo de tener un rendimiento total en la próxima década cercano a cero».
Es muy posible que Nvidia y sus competidores sigan incrementando sus ventas y ganancias a un ritmo impresionante a medida que se acelera la adopción de la IA. Pero los inversores no tienen que remontarse demasiado al pasado para preocuparse por cuánto de ese crecimiento ya está descontado.
