Los mercados financieros han vivido una de esas semanas que condensan la distancia real entre dos modelos económicos. El pasado jueves, el Banco Central Europeo subió el tipo oficial de depósito 25 puntos básicos, hasta el 2,25%, en lo que supone la primera subida desde 2023. Este próximo miércoles, en Washington, la Reserva Federal celebra su propia reunión del FOMC (Federal Open Market Committee), encargada de fijar el precio oficial del dinero. Los mercados descuentan con una probabilidad aplastante que mantendrá los tipos en el rango del 3,50%-3,75%. Sin cambios.
La paradoja merece cierta atención. La economía estadounidense crece a un ritmo del 2,3% previsto para 2026, con un mercado laboral con una tasa de paro del 4,3% y el último dato de inflación se ha situado en el 4,2%. La eurozona, en cambio, espera un crecimiento de apenas el 0,9%, según la Comisión Europea (cifra que además ha venido revisándose a la baja), y una inflación que alcanzó el 3,2% en mayo, impulsada en buena parte por el encarecimiento del petróleo a raíz del conflicto de Irán. La economía más frágil es la que acaba de endurecer su política monetaria. La más robusta es la que se toma su tiempo.
Esto no significa que la Fed lo esté haciendo bien y el BCE mal, en términos absolutos. Los contextos son distintos. La Fed tiene un doble mandato (estabilidad de precios y máximo empleo) con tipos nominales bastante más elevados y tiene margen para esperar sin que su política sea expansiva. El BCE, con un mandato restringido a la estabilidad de precios, tras años de tipos negativos, seguidos por fuertes subidas como consecuencia de la inflación derivada de la guerra de Ucrania y tras un ciclo de bajadas, acaba de iniciar un giro que muchos interpretaban como inevitable dado el repunte inflacionario. Sin embargo, la pregunta pertinente no es si el BCE debía subir en algún momento, sino si debía hacerlo ahora, con estos datos, en este entorno.
En mi opinión, probablemente podría haber esperado un poco más. No indefinidamente. Con la inflación superando el 3% durante varios meses consecutivos, la credibilidad del mandato del banco central estaba en juego, pero dos meses adicionales de datos habrían permitido confirmar si el repunte inflacionario responde a una dinámica de demanda sostenida -que justificaría el endurecimiento- o si, como podría ser el caso, es fundamentalmente un shock de oferta energética con fecha de caducidad. Esa distinción no es menor. Aplicar la misma medicina a enfermedades distintas suele agravar al paciente.
Hay además un elemento que los titulares sobre la subida del BCE tienden a subestimar. El impacto real sobre la economía no lo mide el movimiento del tipo oficial, sino el comportamiento de los tipos de mercado. Y ahí la historia es más preocupante. El euríbor a 12 meses, la referencia que determina el coste de millones de hipotecas variables en España y otros países del sur de Europa, se encuentra entre el 2,8 y 2,9%. La subida acumulada respecto a hace un año supera los 70 puntos básicos. Eso se traduce en unos 760 euros adicionales al año para una familia con hipoteca variable media. Afecta, según las estimaciones más recientes, a más de cuatro millones de hogares solo en España. El BCE ha movido 25 puntos. El mercado ha movido bastante más.
Este efecto amplificador es consustancial a cómo funciona la política monetaria. Los bancos centrales mueven los tipos de referencia, pero es el mercado quien traslada esa señal al crédito real, y lo hace con más velocidad y más contundencia de lo que a veces se reconoce en los comunicados oficiales. Cuando se está en un ciclo alcista -o cuando el mercado anticipa que lo está., el endurecimiento real supera al nominal. Por eso la decisión de subir, aunque modesta en sus 25 puntos básicos, es más dura de lo que parece en el papel.
La comparación con la Fed resulta informativa también en otro plano, el del liderazgo institucional. La Reserva Federal ha atravesado en las últimas semanas un relevo en su presidencia (Kevin Warsh ha reemplazado a Jerome Powell) y aun así ha optado por la continuidad y la cautela como señal de estabilidad. Los mercados lo han leído como madurez institucional. El BCE, en cambio, llega a esta subida después de meses de señales contradictorias desde distintos miembros del Consejo de Gobierno, con el ala más “halcón” presionando y el mercado descontando la subida casi como un hecho consumado. Cuando el banco central no lidera las expectativas sino que las valida, puede perder parte de su capacidad de maniobra futura.
Lo que ocurra el miércoles en Washington será relevante no solo para los mercados americanos, sino para la narrativa global sobre hacia dónde van los tipos. Si la Fed confirma la pausa, el contraste con el BCE quedará más expuesto. Dos economías, dos velocidades, dos decisiones opuestas. Los inversores irán sacando conclusiones. El diferencial de tipos entre el dólar y el euro -con la Fed en el 3,50%-3,75% y el BCE en el 2,25%- debería, en teoría, favorecer la apreciación del dólar. Sin embargo, los mercados de divisas rara vez responden solo a los tipos de interés. La incertidumbre arancelaria y las dudas sobre la política comercial y geopolítica de Washington han debilitado al dólar en los últimos 15 meses, sosteniendo al euro más de lo que el diferencial monetario sugeriría. Es una anomalía que recuerda que la política monetaria opera en un entorno global donde otros factores (geopolíticos, comerciales, de confianza) pueden anular sus efectos más predecibles.
Europa tiene razones serias para tomarse en serio la inflación. Tiene también razones igual de serias para no sacrificar un crecimiento ya de por sí frágil en el altar de la credibilidad antiinflacionaria. El equilibrio es difícil pero cuando la economía de referencia mundial crece más del doble que la eurozona y aun así decide no tocar los tipos, algo en el análisis comparativo obliga al menos a preguntarse si el BCE no se ha precipitado una reunión.
Santiago Carbó Valverde | Catedrático de Economía de CUNEF Universidad.