La renta fija en euros vive una renovada volatilidad, tras un comienzo de año tranquilo. Sin embargo, la narrativa del mercado sigue siendo resistente. Los rendimientos soberanos y el crédito con grado de inversión en Europa se han ajustado a expectativas de inflación cambiantes, incertidumbre geopolítica y cambios en las perspectivas de la política monetaria, aunque el tono constructivo persiste.
Ante esta coyuntura global, el contexto macroeconómico se ha vuelto más complejo. La estabilidad impulsada por la desinflación y una política monetaria predecible ha dado paso a un aumento de los tipos de interés y temor inflacionista, debido al encarecimiento del petróleo y el gas por la guerra en Irán. Ahora, los bancos centrales a ambos lados del Atlántico deben enfrentarse a riesgos que traspasan los factores macro tradicionales. Las tendencias inflacionistas son divergentes. La desinflación de la zona euro avanzaba según las previsiones del BCE, aunque ahora se están reevaluando las expectativas hasta saber el efecto de los precios de la energía. En EE UU, la inflación se mantiene elevada y los datos recientes no dieron señales consistentes de que las presiones sobre los precios vayan a disminuir, como espera la Fed.
Los rendimientos de los bonos alemanes ejemplifican la reacción del mercado. Enero fue estable, seguido de una caída de 20 puntos básicos (pb) en febrero, según aumentaba la confianza en que la inflación de la zona euro podría mantenerse por debajo del objetivo del BCE. Esta revalorización fue efímera: la guerra en Irán provocó un aumento de los precios de la energía que impulsó al alza las expectativas de inflación y los rendimientos de los Bunds.
«La estabilidad impulsada por la desinflación y una política monetaria predecible ha dado paso a un aumento de los tipos de interés y temor inflacionista»
Continua convergencia de los diferenciales soberanos europeos
España e Italia se han beneficiado del crecimiento robusto y la disciplina fiscal, manteniendo los déficits por debajo del 3% y estabilizando las ratios deuda/PIB. Por el contrario, Alemania y Francia han adoptado políticas fiscales más expansivas. El compromiso del BCE de evitar una dispersión excesiva de los rendimientos afianza la confianza de los inversores y fomenta la convergencia. En concreto, los diferenciales españoles frente a los bonos alemanes han caído por debajo de los 40 pb, niveles no vistos desde antes de la crisis de la deuda europea de 2011.
Este buen comportamiento se atribuye al sólido crecimiento económico de los últimos años, respaldado por el mercado laboral, la demanda interna y el turismo. Las expectativas son positivas para los próximos trimestres, ya que España parece dispuesta a crecer a una tasa del 2%. De confirmarse y con el gasto fiscal está bajo control, la consolidación de los diferenciales podría persistir. Esto haría que los bonos del Tesoro y los bonos corporativos españoles aún sean atractivos para el mercado.
Retos y oportunidades del mercado de créditos
El conflicto en Irán ha tenido un impacto limitado pero visible en los diferenciales. La ampliación inmediata reflejó la incertidumbre y temor inflacionista. Si el conflicto es de corta duración, los diferenciales soberanos y crediticios no deberían verse apenas afectados. Sin embargo, una escalada más prolongada podría provocar una mayor inflación por la energía, y un crecimiento económico más débil, todo un reto para unos mercados ya saturados de posiciones crediticias largas. El crédito con grado de inversión también ha demostrado su resistencia, con diferenciales que se han mantenido ajustados y que solo se han ampliado modestamente con el riesgo geopolítico. La dinámica del mercado de crédito privado estadounidense podría influir en la confianza del crédito europeo. La disrupción de los modelos de negocio de software por parte de la IA y la capacidad de las empresas con grandes gastos de capital financiados con deuda para cumplir con sus obligaciones ha lastrado el crédito privado de EE UU. Por ahora, el contagio a los bonos corporativos europeos es limitado.
La asignación de activos exige tanto convicción como cautela. Antes de las tensiones geopolíticas, los argumentos a favor de una postura a largo plazo en los bonos soberanos europeos eran sólidos. Esa perspectiva se mantiene, aunque la trayectoria de los rendimientos puede ser menos clara.
En cuanto al crédito, las perspectivas son constructivas, pero selectivas. Los bonos con grado de inversión en euros ofrecen un carry atractivo en el sector financiero, seguros e inmobiliario. Persisten las oportunidades en los sectores cíclicos (telecomunicaciones, industria), mientras que tecnología, servicios públicos y sectores no cíclicos caros son menos atractivos. En medio de riesgos y narrativas cambiantes, la diversificación es la defensa clave. Una asignación equilibrada (sensibilidad a los tipos, exposición crediticia selectiva y gestión disciplinada de la duración), sigue siendo la estrategia más fiable para navegar la incertidumbre.