En apenas unos meses, un fenómeno de imitación corporativa ha arrasado con los activos digitales.
El manual, iniciado por el gigante de acumulación de bitcoins de Michael Saylor, Strategy, es aparentemente simple: crear o cambiar el nombre de una empresa que cotice en bolsa, recaudar dinero a través de deuda y capital, usar las ganancias para comprar una sola criptomoneda (generalmente bitcoin, pero cada vez más otras como ether, solana y avalanche) y comercializar las acciones como una forma más segura y a menudo apalancada para que los inversores ganen exposición a las criptomonedas sin tener los tokens ellos mismos.
Impulsado por el aumento de los precios de las criptomonedas y un entorno regulatorio más favorable para los activos digitales, este modelo ha funcionado de maravilla para algunos. Desde la primera compra de bitcoins por parte de Strategy en agosto de 2020, sus acciones han subido más del 2200 % y, en su mayoría, se han negociado con una prima significativa sobre el valor de los bitcoins que mantiene en su balance. La japonesa Metaplanet, que adoptó un modelo similar de «tesorería de activos digitales» (DAT) en abril de 2024, se ha disparado un 3830 % desde que comenzó a comprar criptomonedas.
Se ha vuelto tan atractivo que, de hecho, ha dado lugar a una industria propia. Según Elliot Chun, de Architect Partners, una firma de asesoría financiera con sede en Palo Alto que sigue la tendencia, 228 empresas que cotizan en bolsa han anunciado estrategias DAT —la mayoría solo en 2025— con un total de 148 000 millones de dólares canalizados a criptomonedas, con la creencia de que la tenencia de tokens impulsará el valor de sus acciones, como ha sucedido con Strategy.
¿Qué es mNAV y por qué es importante?
Dejemos que las criptomonedas creen una nueva «métrica» para lo que el mundo de los fondos de capital cerrado ha descrito durante mucho tiempo como un descuento o una prima sobre el valor neto de los activos. El valor de mercado a neto de los activos, o mNAV, mide la capitalización bursátil de una empresa en relación con el valor de las criptomonedas que posee. Dado el reciente entusiasmo en el sector, la gran mayoría de las empresas de DAT cotizan a 1.0 o más, lo que significa que el precio de sus acciones iguala o supera el valor por acción de las criptomonedas en sus arcas.
Sin embargo, alrededor del 15% de las empresas de DAT cotizan por debajo del valor liquidativo de sus criptomonedas, o con un valor liquidativo medio (mNAV) inferior a 1,0 (lo que significa que la empresa vale menos que los tokens en su balance). De las 168 empresas públicas con bitcoins que rastrea BitcoinTreasuries.NET, 26 cotizan con descuento. Los bonos del Tesoro centrados en Solana experimentan una presión similar: datos de la firma de análisis de criptomonedas Artemis muestran que su prima de mNAV ha caído aproximadamente un 30% en las últimas semanas, de 2,8 a 2,0.
Kevin Li, analista de investigación de ParaFi Capital, cree que el mNAV es similar a la relación precio-beneficio de las empresas que operan con criptomonedas. En lugar de centrarse en las ganancias, sostiene que estas empresas crecen al aumentar el activo digital por acción en sus balances. Aquellas que poseen tokens de prueba de participación (PoS) como Ether o Solana pueden aumentar sus activos orgánicamente mediante el staking (bloqueo de tokens para asegurar una red blockchain y obtener rendimiento), lo que explica por qué sus mNAV suelen ser superiores a los de sus pares que solo operan con Bitcoin.
La reciente compresión del mNAV refleja una sobresaturación del capital de criptomonedas, añade Li. «Estamos en un período en el que realmente estamos desestabilizando a quienes buscan el dinero, a los mercenarios».
Cotizar por debajo del valor liquidativo podría dificultar que estas empresas obtengan capital nuevo, ya sea mediante deuda o capital, para comprar más criptomonedas. Sin embargo, esto no es fatal, y para los inversores de valor que buscan comprar 1.00 dólar por 80 centavos, podría generar una oportunidad de compra.
“Quienes se sorprenden de que esto esté sucediendo simplemente no han analizado el historial de Strategy, que pasó gran parte de 2022-2023 cotizando por debajo de su valor liquidativo. Durante períodos de precios más bajos o volatilidad, estos mNAV tienden a comprimirse”, afirma Matt Hougan, director de inversiones de la gestora de criptoactivos Bitwise. Y “no hay nada en cotizar por debajo del NAV que impida a los grandes equipos de gestión aumentar sus monedas por acción mediante staking, préstamos u otros tipos de operaciones similares a las de los fondos de cobertura”, continúa.
Si el descuento persiste, una forma de defender el NAV sería vender una parte de los tokens y recomprar acciones, pero eso sería un “grito de muerte” para estas empresas, advierte Hougan.
Frank Chaparro, director de contenido y proyectos especiales del creador de mercado GSR, argumenta que la comunicación eficaz por parte de la dirección es igualmente importante. «Aún estamos en una fase muy temprana en cuanto a la comprensión de estos vehículos por parte de la comunidad inversora en general. Muchos DAT no cuentan con la cobertura de analistas, y los descuentos aumentan la desconfianza», afirma. Por lo tanto, «añadir transparencia a la ecuación, comunicando proactivamente lo que hacen y cómo se diferencian, puede ayudar a reforzar la confianza de los inversores».
«Es muy evidente para mí que no todos los DAT tienen aún su estrategia definida, pero los equipos adecuados podrán superar y defender su prima sobre mNAV o cualquier métrica que terminemos usando en el largo plazo», coincide Chun de Architect Partners.
Cosmo Jiang, socio general de Pantera Capital (que ha invertido más de 500 millones de dólares en numerosas DAT, incluida la suya propia, Solana Company), cree que la mayoría de los bonos del Tesoro de activos digitales deberían cotizar por debajo o al mismo valor liquidativo, al igual que las startups de otros sectores. En su opinión, la métrica más importante en la que los inversores deberían centrarse para determinar las perspectivas de crecimiento de una empresa es el volumen.
“Si la clave para los DAT es generar entusiasmo por el token subyacente y transmitirlo a un nuevo grupo de inversores, el volumen es el principal factor determinante del éxito. Y, por supuesto, el crecimiento de los tokens por acción”, explica Jiang.
Entonces, ¿deberían los inversores comprar empresas de tesorería de criptomonedas cuyos valores netos corrientes mensuales (mNAV) indican un gran descuento? Hougan, de Bitwise, cree que, en algún momento, estas gangas se vuelven demasiado baratas como para ignorarlas: o bien los compradores intervienen o bien los activistas corporativos fuerzan una liquidación.
La pregunta es, ¿cuál es el plazo de inversión? Si estos activos cotizan con grandes descuentos respecto al valor liquidativo y no tienen pasivos gravables, probablemente sea una buena estrategia mantenerlos, pero hay que estar dispuesto a que el descuento se amplíe —añade—. Lo compararía con comprar GBTC con descuento. Podrías haberlo comprado con un 10% de descuento y verlo caer al 20%. Había que estar dispuesto a soportarlo. No es lo mismo —no hay una vía clara para un ETF—, pero el principio es similar para inversores muy tolerantes al riesgo.
Jiang, de Pantera, cree que los inversores deberían centrarse en empresas cuya dirección comprenda el pensamiento de los inversores financieros tradicionales, hable su idioma y sepa cómo acceder a los mercados de capitales. La deuda convertible y la financiación mediante acciones preferentes, que Saylor’s Strategy ha utilizado con éxito para convertirse en un gigante de 90 000 millones de dólares, solo son eficientes una vez que la empresa alcanza su escala, señala, ya que el coste del capital es prohibitivamente alto para las empresas más pequeñas.
“Me imagino que al menos el 50% de esas empresas que cotizan en bolsa desaparecerán en cinco años, ya sea porque fueron adquiridas, por una mala gestión de sus activos digitales o porque no supieron ejecutar la estrategia”, afirma Chun. “Pero también creo que veremos un grupo de unas 15 empresas digitales que superarán a las Siete Magníficas y se convertirán en nombres conocidos para 2034”.
